20 | 03 | 2013
Escenario Macroeconomico: Frente al riesgo de creciente desestabilizaci贸n de los precios
La pol铆tica de financiamiento del gasto p煤blico con emisi贸n comienza a encontrar sus l铆mites. Qu茅 cabe esperar si el gobierno no logra contener las expectativas de devaluaci贸n e inflaci贸n?...
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M谩s all谩 de que se concuerde o no con el diagn贸stico oficial, la marcha de la econom铆a depender谩 de la lectura que haga el gobierno y de las medidas que finalmente decida tomar. Para ello resulta 煤til intentar clarificar sus metas. El objetivo prioritario consistir铆a en llegar a las elecciones con un nivel de actividad elevado, aunque con baja tasa de crecimiento del PBI, y una tasa de inflaci贸n estable pero elevada.

A la luz de la creciente inestabilidad de precios y la dificultad para reactivar la econom铆a, este objetivo plantea dilemas. Una de estas disyuntivas se encuentra entre el prop贸sito de impulsar el consumo de los pr贸ximos meses a trav茅s de un mayor crecimiento del gasto p煤blico financiado con aumentos de emisi贸n monetaria y el riesgo de aceleraci贸n de la tasa de inflaci贸n que esta medida conlleva.

En los 煤ltimos a帽os, la principal herramienta para contener el alza de los precios resultaba la estabilizaci贸n del tipo de cambio oficial pero al costo de un creciente atraso cambiario y p茅rdida de competitividad de exportaciones. A partir de este a帽o, el 煤ltimo recurso para financiar el gasto p煤blico, el impuesto inflacionario, comienza a encontrar l铆mites. En una econom铆a estancada, el nivel actual de inflaci贸n frena inversiones, y amenaza con afectar el consumo debido a la dificultad para acordar subas de salarios de una magnitud similar al incremento esperado de los precios. Y a煤n en el caso que se impusiesen aumentos salariales superiores a la inflaci贸n, el impacto sobre el gasto igual llegar铆a por una reducci贸n de la demanda de empleo. De modo que lo que limita la continuidad de la pol铆tica de financiamiento del gasto p煤blico con emisi贸n monetaria es su efecto negativo sobre los tres impulsores de la actividad econ贸mica: consumo (a trav茅s de un menor salario real o demanda de empleo), inversi贸n (a trav茅s de la incertidumbre sobre la rentabilidad esperada por la inestabilidad de los precios) y exportaciones (a trav茅s del atraso cambiario). A ello se suma la evidente dificultad de los gobiernos provinciales (en modo particular, la provincia de Buenos Aires) para equilibrar sus finanzas porque al aumentar la tasa de inflaci贸n, se observa que el crecimiento de sus gastos (b谩sicamente remuneraci贸n de empleados p煤blicos) sobrepasa el de los recursos propios; generando un clima con claras repercusiones negativas sobre el nivel de actividad.

Por otra parte al aumentar la inflaci贸n, la expectativa creciente de devaluaci贸n - alimentada por las restricciones para operar en el mercado de divisas (cepo cambiario) - , facilita que el exceso de moneda en circulaci贸n se canalice al mercado marginal convalidando tipos de cambios cada vez mayores. Al aumentar la diferencia entre el tipo de cambio oficial y el marginal, se vuelve a acrecentar la expectativa de un peso m谩s devaluado. Por esta realimentaci贸n entre brecha cambiaria, aumento de la emisi贸n y expectativas de devaluaci贸n, crece la amenaza de precios cada vez m谩s inestables. En este contexto, puede entenderse la reaparici贸n de debates sobre planes de estabilizaci贸n.

Uno de las alternativas para contener las subas del tipo de cambio marginal podr铆a ser el aumento de la tasa de inter茅s de los dep贸sitos bancarios. Este camino plantea una nueva disyuntiva, dado que significar铆a un encarecimiento del cr茅dito y por lo tanto, interferir铆a con el objetivo de sostener el ritmo de crecimiento de la actividad econ贸mica.

En adelante, la duda se centra en la posible agudizaci贸n de desequilibrios (tipo de cambio e inflaci贸n) que obliguen a una respuesta dr谩stica por parte del gobierno; significando esto 煤ltimo una reformulaci贸n amplia de la pol铆tica actual. Si la situaci贸n pudiera mantenerse 聳 es decir, el d贸lar marginal se estabiliza y la inflaci贸n no supera el umbral del 30% anual -, la mayor posibilidad consistir铆a en que el gobierno mantenga los lineamientos actuales (cepo cambiario, controles de precios, aumento del gasto p煤blico financiado con emisi贸n, cr茅ditos a tasas subsidiadas), y en la medida que se presenten complicaciones, ensaye algunos ajustes marginales y graduales del modo m谩s desapercibido posible (suba de tarifas energ茅ticas, absorci贸n de la expansi贸n monetaria, aumento de tasa de inter茅s, flexibilizaci贸n parcial de restricciones para importar o transferir beneficios al exterior).

Si los desequilibrios se agudizar谩n y resultar谩 necesaria una intervenci贸n dr谩stica para estabilizar las expectativas (es decir, adoptar medidas que signifiquen una reformulaci贸n amplia de la pol铆tica actual), se plantea un segundo interrogante sobre el tipo de decisiones que finalmente se adopten para contener los desbordes inflacionarios. En este caso, el gobierno no tendr铆a margen para evitar la eliminaci贸n del financiamiento del d茅ficit con emisi贸n monetaria y frente a esta necesidad, enfrentar铆a las siguientes opciones: (1) generar nuevo financiamiento, por ejemplo a trav茅s de mayor deuda o nuevas expropiaciones, (2) reducir el d茅ficit a trav茅s de una fuerte reducci贸n en la tasa de crecimiento del gasto p煤blico con o sin aumentos de la presi贸n tributaria. En cualquier caso, y recordando las respuesta de pol铆tica econ贸mica de los 煤ltimos a帽os, cabr铆a esperar una intensificaci贸n de controles sobre precios y tipo de cambio.

En este planteo de posibles salidas, una devaluaci贸n importante (incluyendo la comentada implementaci贸n de cambios m煤ltiples) y/o un ajuste fuerte de tarifas de servicios sin un plan cre铆ble en torno al control de la emisi贸n que posibilite contener las expectativas de inflaci贸n representar铆an medidas insuficientes.

Por lo se帽alado hasta este punto, en la configuraci贸n de los posibles escenarios para los pr贸ximos meses el punto cr铆tico consistir谩 en monitorear el riesgo de que se acent煤en los desequilibrios de precios, Por ello, habr谩 que prestar atenci贸n a variables cr铆ticas como la tasa de inflaci贸n privada, la relaci贸n entre base monetaria y reservas del Banco Central, la evoluci贸n del tipo de cambio paralelo, la marcha de las negociaciones por ajustes de salarios, la evoluci贸n del d茅ficit fiscal y la evoluci贸n del nivel de actividad.

Por 煤ltimo, un elemento que determinara un agravamiento o mejora con respecto a la situaci贸n actual ser谩 la resoluci贸n de la Justicia de Estados Unidos de Am茅rica con respecto a la demanda planteadas por tenedores de t铆tulos p煤blicos que no accedieron a las reestructuraciones de deuda propuestas por la Argentina. Hasta el momento, la Corte ha dado pocos indicios sobre la resoluci贸n final m谩s all谩 de ordenar la presentaci贸n de un plan de pagos, para lo cual el gobierno argentino elabora una propuesta de canje de t铆tulos. Si la misma fuera aceptada, significar铆a un avance en direcci贸n a revertir el aislamiento del pa铆s en el mercado internacional de capitales aunque por ello no cabe esperar que se revierte la falta de financiamiento externo en el corto y mediano plazo. Por el contrario, si se rechaza el planteo, ser谩 necesario buscar una r谩pida salida para cumplir con los pr贸ximos vencimientos de deuda p煤blica a pagar en Estados Unidos para no incurrir en una nueva cesaci贸n de pagos y colocar al pa铆s en una situaci贸n muy comprometida no solo por los pagos que deber谩 hacerse a las partes demandantes sino por el riesgo de nuevas demandas de los tenedores de t铆tulos que aceptaron ingresar al canje de 2005 y 2010.

Resumen de la nota editorial de "Indicadores de Actividad Econ贸mica 127"
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